中国新股发行体制改革下的机制设计、参与行为与IPO定价：询价、配售与交易视角下基于账户级大数据的研究

Under the background of China's gradual New Stock Issue Reform and in the stage of the transition from IPO approval system to IPO registration system, this project will use comprehensive, unique and detailed proprietary datasets regarding account-level offline bidding, online bidding, allocation and trading associated core data from Shenzhen Stock Exchange, adopt market microstructure theory, principles of behavioral finance and financial econometrics methods and techniques, to in-depth study the critical issues still less involved or not yet solved including the pricing efficiency of open call auction for new shares, microscopic mechanism of the "second stop " phenomenon, implicitly coordinated bubble creation problem, new shares speculation, underwriters’ rent seeking behavior and information manipulation, learning behavior and information advantage of offline institutions, behavioral bias for online bidders’ trading, and the evaluation of allocation and pricing flexibilities, and explore the microscopic mechanism and casual effects of their impact on IPO pricing, and further evaluate the performance of nearly four IPO reform. We expect the results could provide useful policy recommendations and references for designing mechanism and motivating participants’ behavior under IPO registration system.

在中国渐进式的新股发行体制改革即将从核准制向注册制过渡的大背景下，本项目将采用广泛、独特、详细的深圳证券交易所网下询价、网上申购、配售和二级市场交易的账户级大数据及关联核心数据，综合运用市场微观结构理论、行为金融与金融计量经济学的原理、方法和技术，系统、深入地研究新股首日开盘集合竞价的定价效率评估、“秒停”现象发生的微观机制、上市初期隐性默契下的击鼓传花炒作、“炒新”现象的经济机理与后果、主承销商的利益输送和信息操纵行为、网下询价机构的经验学习行为与信息优势、网上中签者交易的行为偏差、以及配售灵活性与定价灵活性的评价等已有研究中尚少涉及或尚未很好解决的关键性问题，从机制设计和参与人行为两个维度深入剖析其影响IPO定价的微观作用机制与因果关系，并对近四轮新股发行体制改革的效果进行全面评估，以期对未来注册制框架下针对性地进行相关机制设计、有效引导与激励参与人行为提供有益的政策建议与参考依据。

项目组较好地执行了研究计划，围绕“机制设计与定价”、“参与行为”二大维度，采用深圳证券交易所详细的网下询价、配售和二级市场交易的账户级大数据及相关数据，对新股发行询价过程中的信息生产与信息含量，新股发行机制与定价效率，询价过程中主承销商的信息泄露、利益输送、寻租行为以及分析师合谋高估及其福利影响，“炒新”现象的经济机理与后果，配售灵活性与定价灵活性的评价等问题进行了较为深入的实证研究，同时对相关机制设计（成立中小板）对风险投资资本的退出渠道及创业融资的实际影响，私募股权中的所有权配置，替代融资机制（众筹）的选择与评价，市场摩擦、行为偏差（尤其是时间不一致性偏好）、罕见灾难风险对投融资行为与资产定价的影响进行了较为系统的理论和实证研究。项目负责人及项目组成员共计完成18篇相关学术论文，其中10篇发表在SSCI检索的国际学术期刊，3篇发表在CSSCI检索期刊（其中1篇《经济研究》、2篇《金融研究》），相关研究成果在国际顶级学术会议AFA（美国金融学年会）、AEA（美国经济学年会）报告。项目负责人受邀在相关国际国内学术会议做大会主题或特邀报告，并担任《金融科学》期刊编委、金融科技研究与教育50人论坛成员。在项目执行期间，项目负责人获评博士生导师，入选了电子科技大学百人计划和四川省天府万人计划，并获得了2016年China Finance Review International Conference的GTA Best Paper Award奖。