不完全市场中相关性风险和最优组合选择研究

应该说没有考虑不流动资产和相关性风险的资产配置策略是次优的。尤其当极端金融事件发生时，各种市场以及各种资产之间的相关性会大幅提高，从而使投资组合风险骤然上升。与传统金融理论基于完全市场条件下的组合选择不同，本课题同时考虑不流动性资产和相关性风险，研究对冲相关性风险的机制，力图探讨存在流动约束和相关性风险时迥异于完全市场的最优组合策略。本课题在不完全市场局部均衡理论和连续时间金融框架下，采用最优动态控制方法和随机控制、随机微积分等方法，厘清不同风险源之间的相关性，量化了相关性风险的对冲，求出纳入相关性风险的流动约束的投资组合选择的最优解。研究成果可以应用于金融机构制定长期/短期投资组合策略，尤其用于事前构建对冲相关性意外变化的头寸以应对非常事件发生时的流动性风险；并且可以拓展应用于交易受限制资产的或有索取权的估价和组合选择问题，此外对全球金融市场发生流动性危机的研究同样具有启迪作用。

应该说没有考虑不流动性和相关性风险的资产配置策略是次优的。尤其当极端金融事件发生时，一方面资产之间的相关性迅速增强，从而使投资组合风险骤然上升。另一方面，证券交易的能力都大幅下降，市场不流动性显著上升。与传统金融理论基于完全市场条件下的组合选择不同，本课题同时考虑不流动性和相关性风险，研究对冲相关性风险的机制，力图探讨存在不流动性和相关性风险时迥异于完全市场的最优组合策略。.现实的金融市场往往不是传统意义上的完全市场，我们考虑存在流动约束和相关性风险的不完全市场。在本课题中，流动约束以交易的非连续性来描述，这通常意味着价格的不连续和跳跃, 资产的价格不再服从几何布朗运动，而是服从带有跳跃的布朗运动，在金融资产价格动态模型中引入不连续跳跃是解释金融资产价格或收益分布特征的重要方法。本课题以带有跳跃的价格过程为基础，引入相关性随机过程，通过构建现实世界以及风险中性世界进行比较，利用带有跳跃的伊藤引理推导出不完全市场中识别相关性风险存在的条件，并提出从股票指数的风险中剥离出相关性风险的方法，然后构建相关性风险的对冲组合策略，通过卖出一份股票指数看跌期权同时买入若干份对应个股的看跌期权和若干份标的股票，使投资组合保持资产波动率以及价格跳跃风险中性，进而通过卖出投资组合中指数期权的相关性风险溢价来对冲个股组合的相关性风险，并对该组合策略的收益性进行分析。最后本课题选取2007年3月到2013年3月香港恒生指数及其成分股的期权的日数据作为实证分析的数据。实证分析结果表明：在不完全市场中，香港恒生指数存在显著的相关性风险。相关性风险对冲的实证结果表明本课题所构建的对冲策略能够对冲个股投资组合的相关性风险，对冲策略组合在大部分情况下获得显著为正的收益。本课题的研究成果对于金融机构和基金经理在制定长短期投资组合策略时，尤其对于事前构建对冲相关性风险和跳跃的组合策略以规避极端事件发生时相关性风险具有重要的参考价值。.