资本账户开放进程中利率政策与货币政策的协调- - 基于MCI的分析框架

Authors try to coordinate interest rate policy and exchange rate policy in the process of capital account liberalization. We expect to achieve this aim through the following steps. First, we define MCI and the adjustment ratio of interest rate and exchange rate, then compare ARDL-UECM analysis with SVAR and Jonhansen cointegration analysis to calculate the adjustment ratio. Second, this project replaces interest rate in the Taylor rules with MCI, and deduce equilibrium MCI based on the calculation of output gap and inflation gap. Furthermore, introduce modified interest rate parity to get capital control premium, which is combined with the equilibrium MCI to get the optimal adjustment range of interest rate and exchange rate. Finally, policy suggestions will be put forward on how to balance the realization of RMB internalization and domestic economic objectives, and how to set the pace of capital account liberalization of China.

本课题以利率政策与汇率政策的协调制定为切入点，动态考量在不同的资本管制程度下，如何兼顾人民币国际化与国内经济目标的实现。为达成这一研究目标，本课题设定三个子目标，并通过以下步骤实现：①通过商品市场均衡和货币当局损失函数最小化，确定MCI以及利率与汇率的调整比例的表达式，对比ARDL模型边限检验、UECM分析和SVAR、Johansen协整分析的估计效果，计算出MCI以及利率和汇率的调整比例；②依据泰勒规则的设定形式，用MCI取代利率，设定新的货币政策规则，通过对产出缺口、通胀缺口的计算，得到均衡的MCI；③引入修正后的利率平价说，依据利率平价检测法，计算资本管制的风险溢酬，进而与均衡的MCI方程联立，采用MIDAS方法处理混频数据，计算利率和汇率最优的调整幅度。最后，本课题就如何兼顾人民币国际化与国内经济目标的实现以及如何把握资本账户开放的节奏和时机选择的问题，给出政策建议。

本项目围绕利率政策与汇率政策协调机制这一主题，基于货币状况指数的构建、纳入货币状况指数的货币政策规则、利率与汇率的最优调整三个层次开展研究，同时在每个层次进行了相关的拓展性研究。项目的主要研究内容包括：（1）分析构建了固定权重、时变权重、分阶段权重三种不同形式的货币状况指数，并考察相对于利率、货币供应量等指标，货币状况指数是否可作为合适的货币政策中介目标。结论认为，货币状况指数对产出和通货膨胀的作用更加快速、持久和稳定，能够更好地反映货币状况。（2）分析了均衡货币状况指数中所涉及实际汇率和利率的确定，包括人民币汇率预测、引入第三方市场效应后的实际有效汇率测算以及汇率错位的估算、离岸与在岸人民币利率定价问题。拓展的研究主要是对要素价格扭曲进行了测算，未来可进一步分析汇率错位与要素价格扭曲之间的关系，从而为货币政策制定提供决策依据。（3）基于货币状况指数构建了货币政策规则，并进一步分析不同形式的货币政策规则的适用性，包括平滑性、平滑前瞻型、平滑后顾型、平滑混合型等，结论发现平滑混合型货币政策表现最优。（4）结合货币状况指数及修正后的利率平价，考察利率和汇率的最优调整，发现建立利率走廊、进一步扩大汇率波动区间能够更好地实现货币政策最终目标。进一步的拓展研究主要集中在以下几方面，一是对于货币政策最终目标的设立，考虑幸福感作为货币政策目标的影响因素；二是考察汇率调整的影响因素，主要是国际资本流动（包括FPI\FDI等）以及外汇储备的影响因素、国际收支的调节、外汇市场上的价格决定、企业进出口的价格决定等等；三是考察国内金融市场发展的影响，主要是资本配置效率、信贷资源配置效率的研究。