风险资本、企业家控制权与公司投资政策——基于中国民营上市公司的研究

China's venture capitals have been prosperous for years and supported a large number of listed companies. Generally, people give great hopes to venture capitals. However, with many problems of China's second board market bursting out, the value improving function of venture capitals is doubted universally. In this research, we will take China's private listed companies as sample to investgate the function of venture capital, based on the cross disciplines of corporate finance, new institutional economics, the theory of entrepreneur, and so on, and followed a logic clue of "venture capitals→entrepreneur's control rights→corporate investment policies→corporate value". First, we will examine the relationship between venture capital and corporate value from the view of stock market and product market. Second, we will study the effect of venture capitals on entrepreneur's control rights through model analysis and empirital test. Third, we divide investment policies into investment disicion and investment execution, and entrepreneur's control rights into rights of governance control and rights of managerial control. We will combine these variables with each other and add into the factor of venture capital, and get 5 groups of mechanisms to test and analyse. Finally, we will make some suggestion on policies. This research will help to valuate scientifically the function of venture capitals, improve the corporate governance and management of China's private listed companies, promote the construction of China's multi-level capital markets, and execute effectively China's national innovation-driven strategy.

中国风险资本多年来蓬勃发展并支持了大量上市公司，社会对风险资本普遍寄予厚望。然而随着中国创业板诸多问题的爆发，风险资本的价值提升功效遭到普遍质疑。本项目试图以中国民营企业为样本，综合公司财务学、新制度经济学、企业家理论等交叉学科，沿着"风险资本→企业家控制权→公司投资政策→公司价值"的逻辑线索，考察风险资本的影响机制。首先，从股票市场与产品市场的角度检验风险资本与公司价值的关系。接着，通过模型分析和经验检验考察风险资本对企业家控制权的影响。然后，将投资政策划分为投资决策（投资水平）与投资执行（资本配置），将企业家控制权划分为治理控制权与管理控制权，两两组合后获得四种情形，再加上综合情形共获得五种情形，在每种情形中加入风险资本因素进行检验与分析。最后提出政策建议。本研究有助于科学评价风险资本的功效，改善中国民营上市公司的治理与管理，推进中国多层次资本市场建设和有效落实创新驱动型国家战略。

全球各国对风险资本的普遍期待是：风险资本能够改善公司治理、提高管理水平、促进科技创新，最终提升公司的价值。本项目试图对这种流行观点进行检验。项目研究内容包括七个：第一，风险资本与公司价值：基于股票市场与产品市场的检验；第二，风险资本与企业家控制权：模型及中国的经验；第三，风险资本、企业家治理控制权与公司投资水平；第四，风险资本、企业家治理控制权与资本配置效率；第五，风险资本、企业家管理控制权与公司投资水平；第六，风险资本、企业家管理控制权与资本配置效率；第七，风险资本、企业家双重控制权与公司投资政策。.本项目自2014年执行至今，认真遵循原来的研究设计方案并取得了多方面成果。第一，在《经济研究》等杂志上一共正式发表了九篇论文，另有五篇中英文论文均已完稿。这些论文一方面夯实了投资效率/资本配置效率的理论基础与实证技术，也夯实了风险资本与企业家控制权配置的关系，另一方面以中国上市公司和非上市公司的数据检验了风险资本与公司投资行为（包括投资水平、投资效率、创新行为）之间的关系；此外还涉及风险资本与负债融资之间的关系。第二，在北京大学出版社出版了专著、译著各一本。第三，指导三名博士生完成了以风险资本为主题的博士毕业论文，这三篇博士论文以中国上市公司为样本，分别检验了风险资本与企业成长之间的关系、风险资本投资策略与企业创新之间的关系、风险资本家的投资行为与投资绩效之间的关系。第四，指导五名硕士生完成了以风险资本为主题的硕士毕业论文，探讨了风险资本、超额控制权、两职兼任、企业家控制权、企业投资、公司价值等之间的关系。.本项目研究对于正确认识和评价风险资本对中国企业成长和经济增长的作用、改善中国民营企业的公司治理和管理、加快多层次资本市场发展、落实创新驱动型国家发展战略等均有重要意义。