跨境双重上市对公司投资效率的作用机制研究

随着经济日益全球化，我国上市公司在香港交易所实现A+H跨境双重上市的数量和频率都在提高。然而，研究发现，这类公司所募集的庞大资金的平均投资效率要低于单纯A股上市公司。原因何在？如何改善？现有文献对双重上市公司的投资行为研究不足。本项目将在现有研究基础上，采用超效率数据包络分析法、随机边界分析法、Malmquist指数法来度量我国跨境双重上市公司历年的投资效率及其变动模式；然后构建一个基于双重两权分离条件下控股股东收益最大化的双重上市决策模型，从理论上揭示跨境双重上市对公司投资效率的作用机制；再以投资效率作为被解释变量，构建多个回归模型对理论推导所获得的作用机制进行实证分析；最后根据理论和实证结果，提出相关政策建议。本项目的研究将有助于增强我国政府部门的市场监管和宏观调控，有助于上市公司应对跨境双重上市风险，提高公司投资效率和全球竞争力。

项目组较好的完成了预定任务，在中国公司双重上市动机、理论模型、公司投资效率度量及分析、过度融资机制、治理结构机制、股利机制、管理机制、竞争者反应机制、价格发现及理论综述方面均取得了一定的成果，8篇论文发表在《金融研究》、《管理科学》、《管理评论》等基金委认定的A类期刊上，2篇英文工作论文和2篇中文工作论文均已完成，已培养2名科学硕士和1名专业硕士。.项目组首先紧扣中国的转型经济背景，对截止2011年12月20日已经实现双重上市的72家公司当初实现双重上市的初衷、动机、市场环境等进行了逐一分析，结果表明中国A+H双重上市具有典型的政府主导倾向。基于投资者财产权与公司法人财产权分离条件下的模型分析则表明，隧道挖掘行为实质上是股东价值对法人价值的侵占，而不是大股东对小股东的直接利益侵占。这为中国公司双重上市决策中的控制权私利提供了理论依据。.在现实与理论基础之上，项目组采用DEA、SFA、Malmquist指数以及财务业绩指标等多种方法度量公司投资效率及其变动。结果发现，当以DEA效率来度量投资效率、以Malmquist指数来度量投资效率改进时，双重上市能够显著的提高投资效率及其改进；但其他的度量指标均与双重上市虚拟变量显著负相关。.对上述现象，项目组从过度融资机制、治理结构机制、管理机制、股利机制、竞争者反应机制等方面进行了解释。总体研究表明，第一，A+H公司具有更高的IPO抑价，这种抑价与其大规模的股票发行数量以及中国的经济改革试验有关。第二，由于中国的境外上市源于中国的国有企业改革与市场经济转型，而且中国大陆所实行的成文法系与香港实行的普通法系难以融合，因此中国公司并未能够通过双重上市提高公司治理水平。这也导致了双重上市对业绩压力与高管变更之间的负相关关系并无影响。第三，相对于纯A股公司而言，AH双重上市公司具有更高的增长机会、更低的现金股利、更低的股票股利（送股比+转股比）和显著更高的自由现金流持有水平。第四，总体上，先A后H双重上市公司在H股招股公告日以及上市日期间均对境内同行业公司产生消极的影响，这表明双重上市对同行业的影响以负面为主，而不是带动整个行业的发展。第五，在价格发现上，A股市场信息份额要高于H股市场。在跨境上市对本国证券市场流动性的冲击方向及其影响因素方面，理论综述发现目前的争议主要由样本选择差异所引起，即跨境上市对不同的国家有着不同的影响。