管理者羊群行为与股利政策

本研究试图打破传统股利政策理论中理性人假设的局限性，以管理者可能存在羊群行为作为基本假设，结合我国特有的制度背景和文化传统，从更微观的角度深入考察管理者心理和行为因素对公司股利政策的影响，并从声誉理论角度分析管理者股利羊群行为的动因，以期对西方传统股利政策理论所无法完整解释的"股利之谜"提出新的解释。本研究的创新之处在于：第一，首次将羊群行为理论应用于解释公司股利政策，为解释股利之谜提供了新的研究思路，同时也拓展了行为公司财务在股利政策领域的研究，在理论上具有一定的创新意义。第二，本研究从股利供给方（管理者）的行为偏差角度研究股利政策，在研究视角上有所创新。第三，本研究以我国上市公司为样本，重点解决管理者羊群行为的测度、产生的原因、影响的因素等当前国内外理论和实践中亟待解决的问题，因而具有重要的理论价值和现实意义，而对制度和文化的分析使本研究成果既具有中国的典型性，又具有跨国适用的普遍性。

“股利之谜”是西方传统股理论所无法完全解释的一个重要的研究课题，在众多影响因素中，人的因素被忽视了。本研究放宽了理性人和完美代理人假设，深入考察我国特有的制度背景、法律保护和文化传统，研究管理者从众心理和羊群行为等人为因素对股利政策的影响，从声誉理论角度分析股利现象背后的动因，为股利政策影响因素提出了新的解释。本研究的主要内容和结论如下：（1）我国的现金股利分布集中度大大高于发达国家，存在明显的“群聚”现象。管理者的羊群行为可以解释这一现象，公司管理者的股利支付决策显著地受到其它公司的影响，存在明显的股利支付羊群行为。（2）管理者对公司声誉的考虑是产生股利支付羊群行为的重要原因，声誉越好的公司，越不可能出现羊群行为。而声誉机制对公司市场价值有显著影响，以证监会处罚的147个样本为研究对象的实证检验证明，公司违规行为导致股东价值明显下降,其中声誉价值损失占股东价值损失的比例达到53％。（3）行为股利政策理论进行联合检验发现，大股东的现金偏好也在股利支付决策中扮演了重要角色，股权越集中，公司越倾向于支付股利，支付的金额也越高；公司声誉和股权集中度对均股利“群聚”水平存在稳定的相关关系。（4）诸如盈利能力、现金水平、公司规模、成长机会、行业差异等股利政策的传统决定因素仍然影响公司支付水平；投资者法律保护水平也是股利支付的重要影响因素之一，股利支付是投资者法律保护发展的结果。本研究的创新之处在于，一方面，不同于传统理论，我们从股利供给方（管理者）的心理和行为偏差角度研究股利政策，首次将管理者羊群行为、迎合行为归纳为“行为股利政策理论”，因而在研究视角上有所创新。另一方面，我们首次将羊群行为理论应用于解释公司股利政策，重点解决管理者羊群行为的测度、产生的原因（声誉机制）、影响的因素等当前国内外理论和实践中亟待解决的问题，为解释股利之谜提供了新的研究思路，同时也拓展了行为公司财务在股利政策领域的研究。最后，我们对制度背景、法律保护和社会文化进行了深入分析和交叉研究，这使本研究既具有中国的典型性，又具有跨国推广的普遍性。