IPO 市场机制异化的定价后果研究

Based on the environment of transition economy and society, the project mainly investigates the effects of alienated market discipline on IPO pricing efficiency and its conductive process and internal mechanism under the environment distance between the Chinese IPO market and western developed market, from the perspective of effectiveness of IPO pricing market discipline. The framework of the research is environmental distance-market discipline-subject behavior-efficiency of resource allocation-policy proposal. The research content of the project mainly includes the following four sections: (1) the effect of IPO participants experience discipline mechanism on IPO pricing efficiency in emerging and transition market; (2) the effect on IPO pricing efficiency of discipline mechanism of counterbalanced relationship between the two kinds of market players; (3) the effect of discipline mechanism of underwriter reputation on IPO pricing efficiency in binary market; (4) the effect on IPO pricing efficiency of Chinese-specific IPO ‘winner's curse’ arising from Stock-Selection Mechanism discipline in hybrid market. The research also investigates the interaction effect and economic consequences of different market disciplines on IPO pricing efficiency. The project not only contributes to exploring the ways to improve the decisive effect of market mechanism on resource allocation in future registration system, but will provide theoretical and empirical basis to make related policies for government and regulators.

本项目基于中国转型经济社会环境特征，从IPO定价市场机制作用效果的新视角，研究我国IPO定价环境与西方成熟市场环境距离下异化了的市场机制对IPO定价效率的影响效应、传导过程和内在机理。本项目遵循“环境距离—市场机制—主体行为—资源配置效率—政策建议”的分析思路，研究内容主要包括四大部分：（1）研究新兴市场下的IPO参与主体经验机制的IPO定价效率后果；（2）研究互相制衡的两类市场主体关系机制的IPO定价效率后果；（3）探讨二分市场下的承销商声誉机制的IPO定价效应；（4）分析混合市场下的“择股”机制引发的中国式IPO“赢者诅咒”的IPO定价效率后果。在此基础上，本项目还将考察不同市场机制之间交互作用下的IPO定价效率经济后果。本项目有助于探索未来注册制下促进市场机制在资源配置中发挥决定性作用的路径，为政府和监管机构相关政策的制定提供理论支持。

本项目基于我国特殊的定价制度和市场环境，深入考察定价市场参与者——承销商和询价对象在IPO环节自发形成的市场机制的运行规律和特点，以IPO定价效率和投资者公平作为标准，评价市场机制运行的效果。.通过研究，本项目得到如下主要结论：.（1）与承销商合作越紧密的询价对象的报价越高，导致询价对象整体与承销商合作关系越密切的新股发行价格越高；与承销商双向合作的询价对象比单向合作的询价对象报价更高，由此导致询价对象整体与承销商双向合作程度越高的新股发行价格越高。.（2）两两之间关系越亲密的询价对象，询价报价越接近；两两之间关系越亲密的询价对象，询价报价越低。由此导致询价对象间关系越亲密的新股，发行价格越低。.（3）承销商有行业承销经验，IPO定价更高；承销商有行业承销经验可以提高IPO定价效率；承销商估值准确性是行业承销经验影响IPO定价准确性的中介变量。.（4）基于承销商投资市场声誉的市场纪律发挥了作用，发行价格管制越宽松，这一作用越明显。.（5）在我国IPO混合市场下，中小投资者遭受了赢者诅咒；基于网下和网上申购情况对比的回拨机制没有缓解反而加重了中小投资者赢者诅咒程度；没有发现基于网上申购情况的回拨机制有效缓解中小投资者赢者诅咒的证据。.（6）承销商定价声誉具有信息含量，中小投资者在作出新股投资决策时参考了承销商定价声誉信息，使得IPO市场中小投资者赢者诅咒程度得到了缓解。.本项目的研究成果为进一步促进市场机制在资源配置中发挥决定性作用、为注册制的全面推行、为IPO询价定价机制改革提供理论支持和经验证据。