金融周期与系统性金融风险：影响机制及监控预警研究

Preventing and defusing systemic financial risks is a fundamental task of financial work, and has gradually become the core theme of China's financial market development and supervision. To this end, China enters a new era of "double pillar" regulation framework for monetary policy and macro-prudential policy. At the same time, it also promoted the concept of supervision based on the theory of financial cycle. Therefore, the project proposed the research on measurement, formation mechanism, early warning and supervision of systemic financial risk based on financial cycle. All these important questions are not only theoretical but practical issues and important to China's financial regulation. Based on accurate measurement of financial cycle and systemic financial risk, this project will use Markov state transition model to analyze the behavioral characteristics of systemic financial risk. Then the internal formation mechanism of systemic financial risk is analyzed from the perspective of leverage cycle based on the procyclical of financial system and the asset price cycle based on the positive feedback of the financial market. Furthermore, we use time-varying, frequency-domain and quantile methods to study the linkage between financial cycle and systemic financial risk from multiple angles. Finally, based on the mutation point test and GSADF test technology, a multi-dimensional information system reflecting the evolution of systemic financial risk is established. The project provides theoretical basis and policy recommendations for the supervision and prevention of systemic financial risks in China.

防范和化解系统性金融风险是金融工作的根本性任务，并逐渐成为我国金融市场发展及监管工作的核心主题，为此，我国进入健全货币政策和宏观审慎政策“双支柱”调控框架的新时期，同时也促使基于金融周期理论的监管理念应运而生。因此，本项目提出金融周期下的系统性金融风险测度、形成、监控和预警等一系列该领域亟待解决的研究课题，具有重要的理论意义和实践价值。本项目将在准确测度金融周期和系统性金融风险的基础上，运用Markov状态转换模型分析系统性金融风险的行为特征，从基于金融系统顺周期性的杠杆周期和基于金融市场正反馈的资产价格周期出发分析系统性金融风险的内在形成机制，采用时变、频域和分位数方法多角度研究金融周期和系统性金融风险之间非线性、多尺度和非对称的关联机制，最后基于突变点检验和GSADF检验技术建立反映系统性金融风险演化的多维度信息系统，为我国系统性金融风险的监控和预警提供理论依据和政策建议。

2008年金融危机发生之后，传统运用经济周期解释金融危机的理论受到质疑，金融周期逐步受到关注。本项目从整个国家和银行业两个层面，基于金融周期视角分析系统性金融风险的形成机制，探讨金融周期对系统性金融风险的影响机制和监控预警作用。首先，从信贷和资产价格两个方面有效测度了金融周期，并对其进行划分；对于整个国家层面的系统性金融风险，基于对实体经济冲击视角构建了动态权重的系统性金融风险综合指数；对于银行业系统性风险，运用CoVaR和MES方法对我国14家上市银行的系统性风险进行了测度。其次，从理论上分析了金融周期视角下我国系统性金融风险的形成机制，以及金融周期在实体经济影响银行业系统性风险中的调节作用。然后，运用时变分析方法验证了金融周期对系统性金融风险的非线性影响；并实证检验了不同金融周期阶段实体经济波动对银行系统性风险的影响。最后，根据上述研究内容提出防范系统性金融风险的预警方法和相关建议。项目研究发现：（1）不同时间点各金融子市场对系统性金融风险的贡献度不一样，其中银行部门、股票市场和外部金融市场的贡献较大；基于对实体经济冲击视角的动态权重系统性金融风险综合指数与样本期内实际金融经济事件的发展趋势一致。（2）对于整个国家层面系统性金融风险而言，从信贷方面衡量金融周期时发现，金融周期在其顶点及周围区域对系统性金融风险的作用为正，而金融周期在其波谷点及周围区域该作用为负；从资产价格方面衡量金融周期时发现，股价泡沫仅在其方向发生突变或程度较高时对系统性金融风险具有显著的正向影响，房价泡沫在程度较低但有显著变化时对系统性金融风险具有负向作用，而在程度较高且继续膨胀时对系统性金融风险具有正向作用。（3）对于银行业系统性风险，在金融周期上行期实体经济波动对其具有正向影响；在金融周期下行期实体经济波动对其具有负向影响。（4）根据金融周期上行下行的状态转变特征，结合系统性金融风险所处的高风险和低风险水平构建了系统性金融风险监控预警体系。