国际资本流动与宏观审慎性政策研究

The overall task of this project is to investigate capital flows in a two-country dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) model with credit market imperfections and to study macro-prudential policies associated with capital flows. This project could help us understand international capital flows in the context of global imbalances and economic and financial stabilities associated with capital flows. Moreover, this project could also provide some insights about the liberalization of RMB. Specifically, we are trying to achieve the following three goals: first, developing a two-country international portfolio choice model with financial frictions and occasionally binding collateral constraints to study the asymmetric effects of shocks across borders on risk premium, international financial market contagion, large international capital flows and aggregate variables; second, comparing international propagation of shocks under different capital account regulation regimes and exploring the effect of current account regulation on capital flows and social welfare; third, investigating macro-prudential policies associated international capital flows and exploring how these policies affect international capital flows, financial markets and aggregate variables.

本项目旨在以存在金融摩擦的两国开放经济一般均衡动态模型为基础来研究国际资本流动，并且深入探讨宏观审慎性政策对国际资本流动、金融市场和宏观经济的影响。这项研究有利于我们理解国际收支失衡背景下的国际资本流动以及由此带来的风险和外部性，对于提升金融市场稳定性和推进人民币国际化具有重要意义。具体而言，本项目将从三个递进的方面展开：（1）以包含金融摩擦的两个大国的国际资本流动的一般均衡动态模型为基础，详细研究冲击通过金融市场的跨国传导机制，并着重解释风险溢价、资本价格的国际同步调整、大规模的资本跨境流动以及金融市场波动对总产出和消费的影响。（2）资本账户开放是国际金融一体化的重要组成部分。我们以目标（1）为基础，深入探讨资本账户开放对国际资本流动和宏观经济的影响，并且分析资本账户开放是否能够提升一国居民的社会福利。（3）从定量的角度分析宏观审慎性政策在稳定国际资本流动和宏观经济中发挥的作用。

经济全球化与金融一体化是当今国际经济、金融发展的一个重要特征。如何理解国际经济一体化，尤其是国际金融一体化，对本国经济的影响是发展中国家面临的一个重要研究课题。本项目主要从资产组合和不完备金融市场的角度分析了国际金融一体化对参与国家的影响。基于这些经济机制的分析，我们可以评估参与国是否能够从国际金融一体化中获益，以及在什么情况下获益。当金融市场不完备时，我们分析了货币政策、财政政策以及宏观审慎性政策的作用。我们相信，这些研究有助于我们理解资本流动、资本管制以及宏观审慎性政策，以及更好的防范人民币国际化带来的相关风险。..在本项目的资助下，我和我的研究团队完成了四篇高质量的学术论文，其中一篇已经发表在国际经济学顶级学术期刊上，另外三篇在国际学术期刊上处于审稿阶段。这四篇论文围绕国际资本流动展开分析。我们发现，在国际金融一体化的过程中，处于不同阶段的参与国家面临的环境是不一样的。国际双边金融一体化能够分散两个参与国的经济风险，从而提升他们的社会福利。随着多边金融一体化的出现，国际金融体系中的中心国家会受益。但是，更深一步的金融一体化虽然能够提升边陲国家的社会福利，却降低了国际金融体系中的中心国家的社会福利。..在2007-09年全球金融危机期间，很多发达国家和发展中国家遭受了非常严重的经济衰退，并且这些经济体经历了比较漫长的恢复期。与历史上很多事件相似，国际金融一体化似乎伴随着较高频率的金融危机。在一篇独立的论文中，我们提出了解释国际金融一体化与金融危机的一个新的机制——金融一体化能够提高跨境风险分担，但是同时也扩大了投资者的融资杠杆；较高的杠杆往往伴随着较高的金融风险和金融危机可能性。我们不仅仅从理论上阐释了这种机制，而且也从跨国面板数据找到了支持我们理论预测的实证分析。一个与之相关的问题是，资本流动会影响投资者的投资行为，可能在金融市场上产生负的外部性。如何克服这一外部性是近些年来学术界和政策界关注的焦点之一。在另外一篇论文中，我们从一个小的经济体出发，详细分析了最优货币政策和最优资本管制。我们发现，最优的货币政策在经济正常波动区域需要以稳定物价为主，而在金融危机期间，货币政策需要适当的偏离宏观稳定来维护金融稳定。但是由于时间不一致性问题的存在，最优相机决策的资本管制降低了社会福利。我们发现不同形式的金融市场信贷摩擦对最优资本管制的影响是非常不一样的。