开放经济下的收益率曲线建模及在人民币升值和金融危机背景下的若干实证应用

Economic globalization and the integration of financial markets have linked the economic dynamics and financial sectors of individual economies ever closely. This project proposes an innovative modeling framework for the interest rate term structures under open economy, specifically incorporating the associated risks such as global imbalance, change in exchange rate regime, sovereign credit risks, etc. .Theoretically, we first derive a generalized framework of no-arbitrage Nelson-Siegel term structure model with observable macroeconomic fundamentals, which greatly enriches the current modeling approaches of term structure research by combining the parsimony of the Nelson-Siegel approach and the rigor of no-arbitrage models, and maintaining the flexibility of the model by allowing for macroeconomic factors..Empirically, we then study the following issues distinguishing different exchange rate regimes:.1).Under the flexible exchange rate, the relationship of interest rate term structure and forward exchange rate term structure between the US and the UK..2).Under the managed floating exchange rate regime of the RMB yuan, the flattening effect on the US yield curve since 2003;.3).Under the linked exchange rate of Hong Kong dollar, the spill-over effect of change in RMB exchange rate regime on Hong Kong’s debt and foreign exchange markets;.4).Under the single currency of the Euro area, the transmission mechanism of sovereign credit risks of troubled economies to the core market..Further, by incorporating the nonparametric view on the non-stationary characteristics of the yield curve, we propose a local autoregressive model with exogenous variables (LARX) to adaptively model and forecast the yield curve under both smooth and abrupt changes of the data generating processes. The forecast performance is greatly increased by 30-60% in terms of root mean squared errors (RMSE) or mean absolute errors(MAE), compared to the random walk model and the popular dynamic Nelson-Siegel model.

全球经济和金融的一体化使得各国间经济与金融市场的相互影响正在日益加强。本项目研究利率期限结构在开放的宏观经济和风险下的总体建模，将国际经济失衡、汇率体制变化、以及主权信用风险等因素考虑在内。.首先，我们提出了一个无套利的高度简洁的模型框架，对开放经济下的利率期限结构建模进行了丰富和扩展。.然后，我们区分开放经济下的汇率体制，对以下问题进行实证研究：.1).浮动汇率制下，英美两国利率与远期汇率期限结构的关联；.2).人民币有管理的浮动汇率制度下，人民币升值压力对于美国国债的收益率曲线的影响；.3).在港币兑美元的固定汇率制度下，人民币对美元汇率体制的改变对香港金融市场的冲击；.4).在实行单一货币的欧元区，考察欧债危机中问题国家主权信用风险在欧洲货币区中的传导机制。.此外，结合收益率曲线的非平稳特征，运用非参数建模的思想，对收益率曲线进行局部的适应性建模和预测，提高预测效果。

本项目是在青年项目基础上的延续。青年项目主要研究利率期限结构在宏观风险下的总体建模。面上项目进一步的工作目标是把这一总体建模和研究框架从单一经济扩展到开放经济，把对一条收益率曲线的建模扩展到两条甚至多条收益率曲线的共同建模。课题创新的出发点在于全球经济一体化背景下开放经济体之间金融市场的紧密联系与风险共担。从全球失衡角度，人民币日益国际化与其汇率管制下的债券市场反应，会影响中美两国收益率变化、以及影响与其经济密切联系的经济体的收益率。从金融危机角度，在美国金融危机向全球扩散的过程中，欧洲债务危机中各国收益率的联系与互动反映了主权风险的定价与传导机制。. 在项目执行期间，按计划对所构思的各课题都有深入进展并形成论文。有的课题与培养指导博士生研究相结合，形成了四名博士生论文的相应主干研究内容；有的课题是与国内外合作者的共同研究，如获得了美联储总部经济学家李灿林的参与和访问，以及新加坡国立大学陈颖教授的积极参与。. 在执行当中，随着对中国债券市场的关注和理解，我们发现这一模型框架也适合对中国债券市场的若干问题研究，已陆续形成几个相关课题和文章。 . 执行阶段发表的多篇文章中，有三篇标志性论文见刊于国际计量经济学期刊Journal of Econometrics上，以及国内经济学与金融学最优期刊《经济研究》与《金融研究》上。