资本管制对资本急停的影响机制研究：基于预期理论的微观视角

China is facing the impact of extreme capital flow,with financial opening.Although capital controls is the main method to prevent extreme capital flow, its effectiveness is still controversial. Traditional view is always based on a macro perspective to investigate capital flow. This project is based on prospect theory,from a micro perspective,to construct cross-border investment functions which describe investors facing capital controls in the background of international financial cycle ,so as to explore the micro influence mechanism of capital regulation on “sudden stops” .Besides,this project is based on constructing DSGE model to simulate the behavior of investors, inspects capital control policies effect. Obviously,the DSGE model connects the individual micro investment behavior to macro emergency phenomenon.The expected results will benefit security market supervisors to improve control adjustment plan of capital, and provide theory and policy support to take effective measures to prevent “sudden stops”.

金融开放背景下，中国面临严峻的异常资本流动风险，资本管制作为防范异常资本流动的主要方法，其有效性备受争议。传统的研究仅是从宏观视角出发观察宏观表象，而未探究资本异常波动的微观结构对宏观表现的影响，本项目突破传统宏观分析框架，基于风险决策预期理论的微观视角，构建行为主体在国际金融周期背景下面临资本管制时的跨境投资函数，探索资本管制对资本异常流动特殊表现“资本急停”的微观影响机制，并经验验证其合理性。在此基础上通过构建DSGE模型，将微观主体决策行为与宏观现象有机联系，模拟主体行为的在宏观经济结构中的演进路径，进而考察资本管制的政策效果。预期研究成果将为政策当局改进资本项目管制调整方案、防范资本急停提供理论和政策支持。

资本管制作为防范异常资本流动的主要政策措施，其有效性备受争议。通过文献研究发现，现有关于资本管制对资本流动影响机制的研究大多数是从宏观视角出发解读宏观表象，而实际上跨境投资主体的投资决策是影响资本流动的根本原因。本项目在国际金融周期背景下，论证资本管制对资本急停影响的微观机理，验证国际金融周期对资本管制政策效果的影响，并结合微观视角提出政策建议。首先，基于1990-2017年国际金融周期变量，利用马尔科夫区制转换模型准确测度国际金融周期的区制特征，研究结果表明国际金融周期具有显著的繁荣期与衰退期双区制特征，并受到美国货币政策的影响显著，而国际金融衰退期对中国政策效果的影响较大。其次，基于预期理论论证国际金融周期条件下资本管制对微观主体跨境投资决策异质性影响机理，并利用1990-2015年19个国家面板数据基于门限模型实证检验金融周期条件下资本管制对跨境资本流动的非线性影响。研究结果表明在金融繁荣期与衰退期，资本管制对跨境资本流动的政策效果不及金融平稳期，且发展中国家受到金融周期的影响更强。再次，基于1990-2017年31个发达经济体和28个发展中经济体的季度数据，详尽计算6类资本急停的样本，据此探索国际金融周期对资本急停的影响及其对资本管制政策效果的影响。研究结果表明，国际金融周期衰退期将增加SSI、SSIN、SSION、SSO以及SSN的发生概率，且对发达经济体SSO和发展中经济体SSI有显著的正向影响，而资本管制仅对SSIN的作用显著。且当国际金融进入衰退期，资本管制对发展中经济体SSO的防范作用更不理想。资本管制对资本急停差异化影响结果体现出微观主体在国际金融周期条件下投资决策的差异性。因此，资本管制政策实施应结合宏微观视角，紧密结合国际金融周期的波动规律，针对不同类别资本急停制定差异化的资本管制政策措施。